國內白糖從多個(gè)層面來(lái)看，已經(jīng)進(jìn)入估值相對偏低的市場(chǎng)環(huán)境。造成這一現象的原因更多來(lái)自于新冠疫情造成的外部因素：疫情帶來(lái)的社交距離政策造成世界各國能源消費萎縮，原油大跌后，乙醇性?xún)r(jià)比走低，直接觸發(fā)巴西糖廠(chǎng)轉而增加食糖生產(chǎn)。

   作為全球糖市主要出口國，巴西糖廠(chǎng)的生產(chǎn)策略取決于乙醇和食糖二者的經(jīng)濟價(jià)值。從2019年情況可以看出，乙醇和糖的比值在大部分時(shí)間內處于較高水平，這也迫使巴西糖廠(chǎng)在19/20年度將制糖比維持在34.33%——近20年來(lái)最低水平；但原油崩塌后，乙醇和糖的比值迅速跌落至近五年新低水平，且這一比值在20/21年度壓榨期間保持低位運行，糖廠(chǎng)制糖比快速回到46.69%。巴西食糖的增產(chǎn)直接帶動(dòng)出口放量，國際糖市未能擺脫延續兩年之久的供應充裕局面。持續低位運行的原糖價(jià)格為后面中國進(jìn)口放量做好鋪墊。

   市場(chǎng)認為，新冠疫情帶來(lái)的負面影響一度反饋到食糖終端消費，消費萎縮帶來(lái)國內食糖銷(xiāo)售進(jìn)度放緩，從社會(huì )零售總額來(lái)看，餐飲收入同比增速自三月以來(lái)大幅下滑，但消費迅速恢復，下滑幅度收窄。截止19/20榨季結束，國產(chǎn)銷(xiāo)糖率僅為94.56%，落后上一榨季2.15個(gè)百分點(diǎn)。

   但筆者認為，這部分消費的缺失更多來(lái)自于進(jìn)口糖的沖擊。對于國內市場(chǎng)來(lái)說(shuō)，當前市場(chǎng)環(huán)境無(wú)異于屋漏恰逢連陰雨。一方面利空來(lái)自于進(jìn)口端政策的改變：國內保障措施關(guān)稅于今年5月21日正式到期結束，配額外關(guān)稅從85%恢復到50%。同時(shí)，自7月1日起，對配額外食糖納入《實(shí)行進(jìn)口報告管理的大宗農產(chǎn)品目錄》。進(jìn)口利潤增加，加上管理方式改變，使得進(jìn)口出現明顯放量，10月食糖進(jìn)口88萬(wàn)噸，超過(guò)近幾年月度最大值。沿海加工糖和內地甘蔗糖價(jià)差走縮至較低水平，市場(chǎng)向進(jìn)口糖傾斜。

   進(jìn)口端另一大變化來(lái)自糖漿進(jìn)口的放量。這種廉價(jià)糖漿可以直接添加飲料代替甜味劑，也可以通過(guò)加工重新生成白糖或制作冰糖。

   利空集中釋放，導致目前盤(pán)面價(jià)格已經(jīng)來(lái)到低估值水平。對于低估值的判斷來(lái)自于四方面：1、盤(pán)面期貨持續貼水的狀態(tài)持續；2、盤(pán)面期貨價(jià)格明顯低于19/20榨季含稅制糖成本，因今年出糖率回歸正常水平，噸糖用蔗量將有所提高，本榨季廣西含稅制糖成本還將再次抬升；3、內外價(jià)差來(lái)到低位，內外糖價(jià)收斂抬升進(jìn)口沖擊成本，進(jìn)口利潤降低；4、目前隨著(zhù)國內盤(pán)面價(jià)格走低，泰國糖漿報價(jià)走高，零關(guān)稅糖漿利潤進(jìn)一步壓縮。若加工制糖，按2900元/噸、68%含糖率的糖漿推算，盈虧平衡在5200元左右。

   盡管存在10月食糖進(jìn)口放量等利空消息，但近兩日盤(pán)面從低位出現明顯上漲，種種跡象顯示目前盤(pán)面在低估值狀態(tài)下，進(jìn)一步走低可能性較小，安全邊際已經(jīng)顯現。但行情向上的驅動(dòng)更多來(lái)自宏觀(guān)面和外盤(pán)情況，疫苗研發(fā)進(jìn)展加快疫情拐點(diǎn)，RCEP自貿區落地及特朗普落選，預示著(zhù)宏觀(guān)不確定性將逐漸消退。產(chǎn)業(yè)方面，隨著(zhù)國際寬松的供應環(huán)境在ICE市場(chǎng)盤(pán)面兌現，當前巴西增產(chǎn)的利空已經(jīng)出盡，全球糖市普遍交易未來(lái)潛在的減產(chǎn)預期：高FRP價(jià)格帶來(lái)印度甘蔗積極的種植意愿，但食糖出口補貼尚未落定，可能堵塞印度大量出口；泰國受甘蔗改種木薯影響，減產(chǎn)預期增強；隨著(zhù)疫苗消息落地，樂(lè )觀(guān)情緒促使原油上漲，明年巴西可能難以維持現階段偏高的制糖比，進(jìn)一步使全球市場(chǎng)預期向缺口邏輯靠攏，逢低可布局鄭糖遠月多單。

轉自《農產(chǎn)品期貨網(wǎng)》