鄭糖3月初沖高回落，3月底至4月中上旬二次筑底，在外盤(pán)突破16美分/磅并持續反彈、實(shí)現V形反轉的情況下，我國進(jìn)口糖利潤窗口關(guān)閉。疊加進(jìn)口許可證推后發(fā)放，降低了階段性供應壓力，現貨與期貨共振，4月中下旬開(kāi)始鄭糖止跌反彈，再次接近3月初高點(diǎn)。

??外盤(pán)V形反轉的邏輯分析

??原糖深跌后估值偏低。ICE原糖經(jīng)過(guò)上一輪大漲后，貿易流由緊趨松，可交割糖充裕。同時(shí)，預期外的巴西疫情惡化令乙醇消費預期悲觀(guān)，乙醇價(jià)格大幅下挫，疊加資金風(fēng)險偏好下降，原糖跌破15美分/磅關(guān)鍵支撐位。不過(guò)，本榨季全球存在供應缺口是主流預期，15美分/磅下方終端需求強勁，商業(yè)多單持續增加，而剔除巴西及存在出口補貼的印度外，出口國出口意愿受限，美元走弱也有助于商品價(jià)格上漲，從估值角度來(lái)看，ICE原糖被低估，存在反彈修復需求。

??另一方面，供應由北半球向南半球切換，南巴西減產(chǎn)擔憂(yōu)愈演愈烈，刺激大基金買(mǎi)入。糖屬于農產(chǎn)品，季產(chǎn)年銷(xiāo)，消費價(jià)格彈性小，價(jià)格波動(dòng)主要受供應主導。泰國近兩個(gè)榨季提前至3月收榨，印度榨季結束時(shí)間也逐漸提前至5月，目前北半球大部分主產(chǎn)國已結束榨季生產(chǎn)或進(jìn)入榨季生產(chǎn)尾聲，供應已無(wú)大變數。南半球主產(chǎn)國逐漸進(jìn)入新榨季生產(chǎn)，其中南巴西為全球最大產(chǎn)糖區和出口區，供需情況對國際糖價(jià)影響關(guān)鍵，且其甘蔗可在產(chǎn)糖和乙醇間轉換，增加產(chǎn)量變數。因此，當前市場(chǎng)焦點(diǎn)集中在南巴西。

??一是南巴西官方榨季自4月開(kāi)啟，3月已有部分糖廠(chǎng)陸續開(kāi)榨。因長(cháng)期干旱阻礙甘蔗生長(cháng)，糖廠(chǎng)開(kāi)榨推后，3月下半月開(kāi)榨糖廠(chǎng)僅有37家，遠低于去年同期的76家；4月上半月開(kāi)榨糖廠(chǎng)為141家，仍低于去年同期的180家。UNICA公布的南巴西新榨季首份生產(chǎn)數據顯示，4月上半月甘蔗榨量、產(chǎn)糖量分別大降30.57%和35.75%，產(chǎn)糖用蔗比38.55%，低于去年同期的40.15%。榨蔗量下降主要是由于糖廠(chǎng)開(kāi)榨推后，符合預期，糖分下降及產(chǎn)糖用蔗比下降，導致產(chǎn)糖量降幅略超預期，短期供應受限。

??二是長(cháng)期干旱導致甘蔗減產(chǎn)超預期擔憂(yōu)持續發(fā)酵。南巴西近一年以來(lái)降雨持續偏少，原預期的3月降雨偏多改善甘蔗長(cháng)勢落空，4月降雨延續偏低態(tài)勢，甘蔗減產(chǎn)風(fēng)險持續增加，4月中旬前主流甘蔗估產(chǎn)范圍在5.7億—5.9億噸，4月中下旬悲觀(guān)預期低至5.5億噸，4月下旬豐益國際給出了最低估產(chǎn)，僅5.3億噸，較上榨季的6.05億噸低12.4%。短期擔憂(yōu)情緒明顯加重，不排除有“放大”的可能。但就生產(chǎn)數據看，僅圣保羅地區產(chǎn)量下滑明顯，其他地區產(chǎn)量接近去年同期，豐益國際的估產(chǎn)未免過(guò)于悲觀(guān)。

??此外，乙醇消費預期改善，價(jià)格支撐增強。南巴西3月乙醇內銷(xiāo)量實(shí)現2020/2021榨季首次同比正增長(cháng)。當前圣保羅乙醇/汽油比價(jià)降至67.95%，略高于去年同期的66.36%，但低于70%分界線(xiàn)，對乙醇消費有利，后期國際油價(jià)變動(dòng)是關(guān)鍵。目前乙醇折糖價(jià)自3月底的11.94美分/磅漲至14.75美分/磅，乙醇價(jià)格重心抬高。

??目前，南巴西減產(chǎn)擔憂(yōu)延續，糖減產(chǎn)超過(guò)250萬(wàn)噸預期增強，大基金大幅買(mǎi)入。截至4月20日當周，大基金增持原糖凈多持倉4.23萬(wàn)手，近兩周凈多持倉增加5.93萬(wàn)手，凈多持倉水平增至16萬(wàn)手，接近2月下旬水平。

??國內市場(chǎng)供需面逐漸好轉

??海南自由貿易港貿易自由化便利化的若干措施對食糖的影響，更多體現在情緒上。4月12日，在國新辦新聞發(fā)布會(huì )上，商務(wù)部副部長(cháng)兼國際貿易談判副代表王受文透露，《關(guān)于進(jìn)一步推進(jìn)海南自由貿易港貿易自由化便利化的若干措施》將于近日公布。4月26日，商務(wù)部等20部門(mén)聯(lián)合印發(fā)《關(guān)于推進(jìn)海南自由貿易港貿易自由化便利化若干措施的通知》，從貨物貿易和服務(wù)貿易兩方面，明確了28項政策措施。其中，貨物貿易方面共13項政策措施，服務(wù)貿易方面共15項政策措施。涉及食糖貿易的包括兩點(diǎn)：進(jìn)口食糖不納入關(guān)稅配額總量管理，在實(shí)施“一線(xiàn)”放開(kāi)、“二線(xiàn)”管住的區域進(jìn)入“一線(xiàn)”原則上取消自動(dòng)進(jìn)口許可管理。仔細分析，“一線(xiàn)”放開(kāi)、“二線(xiàn)”管住，進(jìn)口糖自海南自貿港進(jìn)入內地仍受進(jìn)口政策管控，需要補繳關(guān)稅及獲得進(jìn)口許可。而海南近年自產(chǎn)糖量近10萬(wàn)噸，食糖消費需求低，自產(chǎn)糖仍需外銷(xiāo)，可以確定的是，海南本土產(chǎn)糖量將逐漸萎縮。雖然對鼓勵類(lèi)產(chǎn)業(yè)企業(yè)生產(chǎn)的不含進(jìn)口料件或者含進(jìn)口料件在海南自由貿易港加工增值超過(guò)30%（含）的貨物，經(jīng)“二線(xiàn)”進(jìn)入內地免征進(jìn)口關(guān)稅，照章征收進(jìn)口環(huán)節增值稅、消費稅，由于海南內食品企業(yè)用糖量低，正規食品加工用糖消費的中短期影響有限，長(cháng)期影響有賴(lài)食品加工企業(yè)的入駐情況，有待驗證。

??下榨季甜菜種植面積大降，甘蔗種植面積小幅增長(cháng)。中糖協(xié)產(chǎn)銷(xiāo)簡(jiǎn)報消息，2021/2022制糖期，內蒙古甜菜意向種植面積減幅在30%左右，新疆減少20%左右，黑龍江減少50%左右，簡(jiǎn)單換算，下榨季甜菜糖或減產(chǎn)40萬(wàn)噸，產(chǎn)量降至113萬(wàn)噸附近，結束六連增。甘蔗產(chǎn)區方面，廣西甘蔗種植面積有望由1115萬(wàn)畝增加至1140萬(wàn)畝，且甘蔗出苗不及去年同期，湛江甘蔗種植面積或將繼續減少10萬(wàn)畝，疊加其余蔗區甘蔗面積小幅增加，甜菜糖減產(chǎn)未能被甘蔗糖增產(chǎn)彌補，下榨季國產(chǎn)糖量或小幅下降。

??庫存去化需時(shí)間換空間。去年四季度以來(lái)，加工糖供應充裕擠占國產(chǎn)糖市場(chǎng)份額，國產(chǎn)糖的港口價(jià)格與產(chǎn)區價(jià)格一樣，運到港口需要倒貼運費，導致庫存增量明顯。截至3月底，國產(chǎn)糖工業(yè)庫存處于近7年高位，同比增加90萬(wàn)噸，相當于1個(gè)月銷(xiāo)售量，庫存有待消化。不過(guò)，目前云南處于庫存積累中，其余產(chǎn)區已現庫存拐點(diǎn)。基于產(chǎn)量及成本已定，且企業(yè)總體看好后市，淡季中并未明顯降價(jià)，總體以順價(jià)銷(xiāo)售為主，近期報價(jià)跟隨盤(pán)面上調，隨著(zhù)下月中旬現貨采購回暖，白糖現貨價(jià)格會(huì )更穩健，后期的上漲節奏依賴(lài)庫存去化。據了解，部分小型用糖企業(yè)因白糖與果葡糖漿價(jià)差走低而轉用白糖，白糖反替代預期增強。

??進(jìn)口糖主要受外盤(pán)及政策影響。3月我國進(jìn)口糖20萬(wàn)噸，預計4月、5月單月進(jìn)口量不超過(guò)30萬(wàn)噸，較2月的43萬(wàn)噸大幅縮減。當前進(jìn)口成本在5700元/噸上方，三季度進(jìn)口將更加被動(dòng)，下半年進(jìn)口量或明顯低于去年同期的402萬(wàn)噸，年度進(jìn)口量也將明顯下降，影響下榨季供應，進(jìn)口糖沖擊減弱。當然，進(jìn)口糖流入市場(chǎng)節奏依賴(lài)政策，4月較多加工廠(chǎng)停機檢修，等待許可證發(fā)放，加工糖庫存持續下降，給予國產(chǎn)糖去庫良機，現貨壓力可以部分提前釋放。不過(guò)，原糖庫存充裕，加工糖終需流入市場(chǎng)，5月以后供應會(huì )相應集中。

??綜上所述，國產(chǎn)糖產(chǎn)量占榨季供應量近70%，成本區間5200—5400元/噸，當前市場(chǎng)進(jìn)入去庫階段，現貨價(jià)格底部抬升。同時(shí)，近期采購回暖，對盤(pán)面支撐增強。在減產(chǎn)擔憂(yōu)及宏觀(guān)環(huán)境改善的背景下，原糖價(jià)格將維持強勢，有助于抬升國內價(jià)格中樞。但是，國內庫存有待消化，建議投資者把控節奏，低買(mǎi)高賣(mài)。

來(lái)源：期貨日報；