白糖期貨2006年上市以來(lái)，經(jīng)歷過(guò)兩個(gè)現貨企業(yè)積極參與期貨交割的時(shí)期，也即倉單大量注冊期，分別為2008-2010年的連續三年和2015-2018年的連續四年。

倉單壓力，通常理解是臨近交割月份，近月合約會(huì )受到倉單交割壓力而走低，參照對象則是遠月合約。下面我們將分別談?wù)?、9、1月合約的倉單壓力體現。

5-9價(jià)差回歸

查看5-9價(jià)差波動(dòng)，會(huì )發(fā)現進(jìn)入5月后，倉單高年份的價(jià)差會(huì )朝負150點(diǎn)附近靠攏，而倉單低年份則不會(huì )，這是倉單壓力在5月份的一種明顯體現。因在倉單高年份，近月價(jià)格若高于遠月，近月買(mǎi)盤(pán)力量會(huì )下降，令價(jià)格相對遠月回落，但近月并不會(huì )無(wú)限貼水遠月。當貼水到足夠大時(shí)，大的投機資金完全可以接下5月倉單后拋到9月盤(pán)面，結果是令價(jià)差貼水不會(huì )偏離此類(lèi)投機成本太遠。

這150元/噸近月交割貼水有另一種說(shuō)法，即市場(chǎng)給出了150元/噸的5月移倉9月的成本。這個(gè)成本包含了4個(gè)月的倉儲費用和相應的資金成本，粗算約為160元/噸。其中，資金成本又包含4個(gè)月的倉單貨款占用及期貨保證金占用兩項，保證金占用可通過(guò)申請倉單折抵業(yè)務(wù)減免。如此一來(lái)，以5500元/噸的接貨價(jià)、6%的借貸利率計算的話(huà)，4個(gè)月的最低資金成本大約為110元/噸，而同樣時(shí)長(cháng)的倉儲費大致為54元/噸。  

9-1價(jià)差

進(jìn)入9月后， 9-1價(jià)差在倉單高年份一般會(huì )向-300—-400靠攏，2010、2017年除外；而在倉單低年份，則會(huì )經(jīng)常出現升水。這種現象同樣是倉單壓力的一種體現。至于倉單高年份市場(chǎng)為何會(huì )給出300—400元/噸的9、1合約移倉成本？是由于除了前面談到的倉儲費和資金成本，9、1合約屬于不同的榨季，9月倉單要想參與1月交割還需回爐再加工，那么移倉成本還需包含再加工費用。從市場(chǎng)給出的300-400元/噸的移倉成本反推，可以得到再加工費用大約為150—250元/噸。  

1-5價(jià)差

倉單高年份進(jìn)入1月后，1-5價(jià)差沒(méi)有明顯的回歸某一水平的特征。據此判斷，1月倉單壓力不明顯。  

倉單壓力體現不同

對比5、9、1月份倉單壓力的體現會(huì )發(fā)現，5月倉單壓力體現最顯著(zhù)，回歸規律強，5-9套利是進(jìn)行跨期套利的較好選擇。也有白糖分析人士總結出的一規律：1月倉單壓力最輕，其次是5月，9月壓力最大。從以上的分析來(lái)看，該總結可能是基于近遠價(jià)差的回歸水平線(xiàn)所做的判斷。

壓力不同的原因

在不同月份中，倉單壓力的體現程度會(huì )不一樣，我們猜測這里邊應包含了一些季節性因素，即一年中不同時(shí)期白糖市場(chǎng)的焦點(diǎn)不同。

例如，5-9套利時(shí)段一般在2月至5月初，此時(shí)正處于國內白糖生產(chǎn)高峰期，國內總供應量逐漸明朗，產(chǎn)銷(xiāo)數據透明，拋儲之類(lèi)的突發(fā)因素少，市場(chǎng)焦點(diǎn)主要是糖企的蔗款兌付壓力及庫存。另外，5、9月隸屬同一榨季，價(jià)差干擾因素少。從而導致在倉單壓力下，5-9價(jià)差一般會(huì )理性回歸至套利成本附近。

9-1套利一般發(fā)生在6—9月初期間，此時(shí)正處于國內白糖純銷(xiāo)售期，產(chǎn)銷(xiāo)數據同樣透明，但國際上巴西正處于壓榨高峰期，泰國進(jìn)入了出口高峰期，國際擾動(dòng)因素增加。國內關(guān)注焦點(diǎn)轉向了食糖銷(xiāo)售進(jìn)度以及糖料產(chǎn)區的天氣。這些市場(chǎng)關(guān)注點(diǎn)對于9、1合約的影響不一致，干擾了倉單對價(jià)格的壓力，從而導致9-1價(jià)差不一定理性回歸。

1-5套利則在10月—次年1月初，發(fā)生在榨季初期，此時(shí)國產(chǎn)糖產(chǎn)量尚存一定變數，10月銷(xiāo)售及庫存數據均存在空擋，有拋儲的可能，國際上則進(jìn)入了北半球甜菜糖集中壓榨期。此時(shí)市場(chǎng)焦點(diǎn)主要是拋儲的可能、新榨季估產(chǎn)、天氣對甜菜收割壓榨及甘蔗糖分積累的影響。另一方面，11月末鄭商所會(huì )強制注銷(xiāo)所有舊榨季倉單，12月涉糖企業(yè)便可注冊新倉單，因而倉單本身亦是一個(gè)變數。所有這些因素綜合影響著(zhù)倉單壓力的體現。

另外，我們也發(fā)現了，隨著(zhù)近些年甘蔗糖壓榨進(jìn)度的推后，1-5價(jià)差變動(dòng)也存在這一些規律，即1月升水5月交割的次數明顯增加。

轉自：農產(chǎn)品期貨網(wǎng)